我们的金融时代_杨灵修_9787508695686

《我们的金融时代》是一本介绍中国内地和香港资本市场20年变迁与未来投资趋势的经济读物。
《我们的金融时代》通过解读两地资本市场过去20年的差异，以及未来在A/H市场融合趋势下，两地投资理念的互相影响，演变趋同，为机构投资者、金融从业者及企业指出香港资本市场未来投资机会。
2018年，香港回归后20余载，改革开放的40周年，我们身处的时代背景在改变。中国已成为世界第二大经济体，中国居民正不断创造和积累大量财富，使中国从资本贫乏国转变为资本富裕国，而资本走出去成为更重要需求。中国资本市场开放和国际化一直在推进，中国的两个资本市场：在岸的A股市场，和离岸港股市场在2014年沪港通后开始互联互通。2016年，随着交易层面额度限制的放开， A/H两地在二级市场层面接近于完全融合。2017年也成为内地机构系统性配置香港市场的元年，内地资金在香港产生更大影响力。 2018年4月24日，香港市场也迎来了20年以来*的改革香港创新版，中国内地*近推出CDR（中国存托凭证）吸引海外上市的科技公司回归A股，中国内地和国际市场的竞争和联系也将进一步深化，中国的在岸和离岸两个资本市场的关联从没有像今天这样紧密。
两地资本市场的边界正在消失，如何紧跟未来投资趋势，抓住投资机遇？在《我们的金融时代》一书中会找到答案。

序一

2018年是改革开放的40周年，香港回归祖国已20多年，我们身处的时代在改变。中国已成为世界第二大经济体，中国人民创造和积累了大量财富，使中国从资本引进来转变为资本走出去。而香港市场，这一中国的离岸资本市场，与内地资本市场的关系也在发生微妙的变化。20年前，香港是资本引进来的窗口；而未来10年，在继续发挥融资窗口作用的同时，香港也将承担更多帮助内地资本走出去的责任。4年前，沪港通机制推出，实现了中国两个资本市场（在岸A股市场和离岸港股市场）的互联互通，中国在岸和离岸资本市场的关联从没有像今天这样紧密。
同时不可忽略是，与内地市场相比，香港市场汇集了大量多元化的投资者，也存在融券和做空的双向交易制度，是真正立体化的交易市场。在上市制度安排方面，香港一级市场的国际筹资能力极强，可支持不同规模的IPO（首次公开募股）招股，吸引可观数量的海外投资者参与，定出理想的价格。完善的监管机制、透明的程序、全面的上市指引，也增强了国际投资者的信心，缩短了投资上市的时间，降低了上市后的监管和维护成本。香港的法律体制，为筹集资金的公司奠定了坚实的基础，基于注册制的发行制度，对公司上市之初的发售和未来再融资等有着深远的影响。
简而言之，香港作为中国的离岸金融中心，在联系汇率制度下，处于美国与内地之间：比内地更开放、更国际化，比美国等主要国际市场更接中国的地气，成为连接中国与国际市场的桥梁。
我们身处中国资本市场开放的新时代。资本层面的互联互通，中国离岸和在岸资本市场的一体化进程已经开启。A/H两地市场逐步迈向共同市场，联系也更加紧密。本书从两地市场的角度，探索两地市场融合的格局，以及中长期发展趋势带来的变化。希望这本书抛砖引玉，使有意借助香港资本市场发展上市的内地企业，或在香港拓展国际业务的机构和从业者，对中国的这个离岸市场多一些认识。
2018年，香港迎来25年来资本市场最大的改革香港创新板。回顾20世纪90年代，内地企业开始逐步进入香港，一些省市或中央部委纷纷将设在香港的窗口公司改组并上市，并通过香港高效的资本市场进行融资，其中就包括中信集团、招商局集团等红筹股公司；1993年，第一家H股公司青岛啤酒在香港上市，开启之后20年H股公司赴香港上市的热潮。2018年7月9日，在错失阿里巴巴后，第一家同股不同权的内地新经济公司小米成功在香港上市，而未来我们也将看到更多新经济公司登陆香港资本市场，为市场注入新的活力。
最后，衷心祝愿内地企业，以及内地资金能在香港市场产生更大的影响力，祝愿中国资本市场变得越来越开放、成熟。

唐臻怡
中信里昂董事长
2018年8月于香港
序二

纵观全球金融市场的格局，作为国际金融中心，香港是连接亚洲特别是中国这个快速发展的市场与欧美市场的纽带。
与许多国际金融中心相比，香港更熟悉内地的市场状况。近年来，以沪港通、深港通和债券通为代表的香港与内地市场的积极互动，就是以香港的独特地位展开的，对中国金融改革带来积极的推动作用，特别是在全球金融市场动荡、中美贸易摩擦加剧的特定时期，沪港通、深港通和债券通吸引了大量国际资本进入中国市场，有力地支持了中国国际收支的平衡。如果要把类似的互联互通项目放到其他海外市场，其难度预计会显著大于内地与香港的互联互通，其中的主要影响因素有时区、法律法规体系以及语言文化、投资者对相关市场是否熟悉、监管机构与交易所之间的沟通效率等。
香港是与纽约、伦敦并驾齐驱的国际金融中心之一，是现有国际金融体系中的活跃一环。近年来，中资金融机构以及来自内地的投资者在香港市场的占比大幅上升，但是来自世界各地的金融机构，依然在香港市场的不同细分业务领域占据重要的领导地位；在香港资本市场的投资者构成中，来自欧美的机构投资者依然占据主导地位。这是由香港长期所发挥的吸引国际资本进入中国市场的功能决定的。这种独特的市场结构，为香港推动与国际趋势一致的各种金融创新，提供了更大的探索空间。在一个以散户为主导、还没有完全建立买者自负等投资文化的市场，监管者要想推出一些风险较大的金融创新制度改革，面临的掣肘因素肯定要复杂得多。例如，在香港市场推出生物医药公司上市制度的改革，海内外投资者积极踊跃，推进也很顺利，但是如果在内地市场推出类似的改革，难免就要考虑如果失败了，散户投资者会做出何种反应。
香港的这种独特优势如果发挥得当，可以形成多赢的格局。香港可以积极参与国际金融体系中的竞争，与其他的国际交易所相比，同样的改革举措，在香港市场成功的可能性更大，因为香港除了可以依托国际市场外，还可以依托内地这样一个拥有巨大潜力的市场，香港推出的生物医药公司上市制度改革，吸引了不少海外医药公司前来上市，但是其中最为活跃的主体还是来自内地的生物医药公司。对于内地的金融改革来说，香港在发挥其独特的国际优势、参与国际市场竞争、探索国际金融创新的同时，也可以为内地的金融改革积累一些经验，对于其中一些在香港市场上证明是行之有效的金融产品、金融制度，可以灵活地转移到内地市场。因此可以说，香港可以在国际金融市场上代表中国甚至亚洲参与国际竞争，以竞争和探索制度创新为主；与内地则主要以合作为主，这种合作既可以是对国际创新的先行先试，又可以作为外资进入中国市场、以及中国资本进行国际配置的门户市场。
当前，国际金融体系正在经历又一轮大规模的剧烈变化。一方面，我们可以清晰地看到逆全球化的趋势在局部地区跃跃欲试；另一方面，我们可以看到全球化与区域合作在活跃地推进。一方面，中国正在越来越深入地融入全球金融体系中；另一方面，中美贸易摩擦也使全球金融体系与中国市场的互动充满变数。在这个过程中，香港在连接中国市场与国际市场方面，将有条件发挥独特的枢纽作用。
无论国际经济格局如何变化，从中国经济发展的内在趋势看，人民币在资本项目管制的放松、资本市场的双向开放以及人民币的国际化将是客观的发展趋势。以中国庞大的经济规模，如果继续保持严厉的资本管制，人民币一直不能顺利实现完全的可兑换，那么企业、居民以及大量中国的金融机构在参与全球竞争时必然容易因为受这些因素的制约而处于劣势。香港需要把握这个大趋势，为支持人民币资本项目管制的放松、资本市场的开放和人民币国际化做出积极的贡献，同时香港也因此可以获得巩固其金融中心地位的新动力。
仅仅以资本市场的开放为例。从国际经验看，一个可持续的资本市场开放，必然是双向的，也就是我们通常所说的，既要请进来，也要走出去，两种路径各有其重要的功能，香港在这两种开放路径中有条件发挥积极的作用。
所谓请进来，是指请世界各国的金融机构、投资者进入中国市场；走出去，是指中国的金融机构、企业和投资者进行海外投资、海外资产配置。
请进来的优点是，中国内地是主场，欧美金融机构、资金和投资者必须根据中国的法律法规和金融规则开展业务；缺点是这需要参与的海外机构对中国市场有非常透彻、清晰的了解，可能不得不付出比较高的运行成本。走出去则是指中国企业进行海外投资，中国资产配置海外资产，优点是资产配置多元化，并实现了资产的国际化；缺点是需要这部分投资者对海外市场非常了解，这部分资金流出去就进入客场，需要这部分投资者熟悉不同的交易规则和交易环境。在请进来和走出去的过程中，香港都可以发挥门户市场的作用。
在资本市场开放的过程中，在内地和香港市场之间建立的互联互通机制，同样可以发挥重要的作用。中国金融市场独特的发展路径形成了中国独特的市场结构、交易制度和清算托管制度等。与此形成对照的是，欧美金融市场发展这么多年，也形成了自己行之有效的交易、清算、结算、托管制度等运行框架。这两个庞大的系统如果要向对方开放，自然面临着两种并行的金融体系如何沟通的新课题。在这个背景下，香港通过建立覆盖不同资产类别的互联互通机制，为内地市场的开放提供了一个既对国际市场开放又风险可控的平台，将海外市场的投资者和企业与内地市场的投资者和企业连接起来，在推动金融产品创新和市场开放的同时，充分保证两种不同市场的有效沟通，保证交易的便利性和资本流动的畅通，高效率对接国内与国际市场。
我们可以看到，在资本市场双向开放的过程中，两地资本市场既保持不同的运行特点，又不断融合，使离岸港股和在岸A股的投资者行为以及更深层次的投资理念相互影响，并不断创新与改变，从而为香港国际金融的繁荣乃至中国金融业的改革开放，带来源源不断的新动力。

巴曙松教授
2018年9月
（北京大学汇丰金融研究院执行院长，
香港交易所董事总经理、首席中国经济学家，
中国银行业协会首席经济学家）

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