巴菲特给投资者的建议：如何识别和坚定持有高品质企业（《巴菲特致股东的信》姊妹篇，分析企业本质，识别并坚定持有高品质企业！_（美）劳伦斯·A.坎宁安著，马林梅译；中青文出品_9787515368221

本书详细介绍了识别高品质企业的七项关键指标以及高品质企业的三大核心要素，帮助投资者从长远角度看待自己的投资，深入挖掘耐心的长期投资者与关注长期战略和利润的企业之间的紧密联系。

序言高品质企业与股东基础
2013年，杜邦公司的激进股东，即特里安合伙资金管理公司将矛头对准了自己的母家。特里安公司的掌舵人纳尔逊·佩尔茨将矛头对准了杜邦公司的首席执行官艾伦·库尔曼。在两年的时间里，双方就杜邦公司的集团结构、资本配置、公司管理费用和公司治理等问题进行了多次激烈的辩论，各持己见且互不相让。2015年5月13日，杜邦公司召开年度股东大会。会上佩尔茨提名自己和另三人进入杜邦董事会，但最后佩尔茨却以微弱劣势输掉了此次战斗。不久后库尔曼退休，随后经过一系列操作，杜邦公司变成了陶氏杜邦公司。时至今日，我们都很难评价哪一方是赢家，包括股东在内。
杜邦公司的股东基础堪称当今美国上市公司的典型，即除内部人士掌握0.3%的股份和激进股东掌握2.7%的股份外，其余股份由指数基金、短期投资者、长期集中型投资者、养老基金、保险公司和个人持有。当今规模最大的10支共同基金握有33%的股份。为了争夺更多的话语权，双方（佩尔茨和库尔曼）都在马不停蹄地游说他们，为此支出的费用高达2300万美元。
3.5%的投票权便可决定胜负，这意味着一两个大股东支持哪一方，哪一方就会获胜。如果库尔曼和她的团队能够培育出一个不同的股东基础，即符合杜邦公司战略构想的股东基础，那么，当杜邦成为被攻击的目标时，股东们自然会联手采取行动，击败对手。因此一个良好且稳固的股东基础是保证公司可持续发展的关键，增强股东凝聚力就意味着增强公司竞争力和抗风险的能力。
指数型股东
作为非上市公司的高管和董事，我能帮公司决定是否批准申请人成为合伙人。而作为上市公司的董事，我和其他董事都没有这样的权力。尽管任何人都可以购买上市公司的股票，但这并不妨碍公司塑造自己的股东基础，即吸引优质股东加入，同时使其他股东知难而退。事实上，鉴于目前股东的类型多种多样，再考虑到投资的时间长度和承诺水平（commitment levels），塑造股东基础比以往任何时候都更为艰难和更加重要。
上市公司几乎没有办法阻止或排除特定的股东购买或持有股票。在整个20世纪80年代，企业可以溢价回购不受欢迎的股东持有的股票，这种做法被称为绿票讹诈（greenmail）。被企业狙击手（corporate raiders）盯上的董事会曾使用过这种方法。但此种做法会背负巨额的税负（股票收益要缴纳惩罚性的消费税），因此近几十年来这种做法几乎已经绝迹了，取而代之的是一种更有效的应对方法，即毒丸计划（poison pills）。
只注重短期效益的思维方式仍然是个严重的问题。20世纪90年代中期，沃伦·巴菲特执掌的伯克希尔·哈撒韦公司的一些无赖股东计划购入更多的高价股票，将它们存入信托基金，然后以极低的单价发行零散股权。毫无疑问，这些价格极低的信托产品会吸引短期交易者。长期以来，巴菲特一直在努力培养公司的忠实股东，无赖股东的这一做法无疑会使他的努力大打折扣。
为了防止这种情况再次发生，伯克希尔公司于1996年采用了双重股票策略即一类股票（A股）作为高端股票继续在市场交易，而具有很少的经济和投票权益的新发行股票（B股）则以较低的价格在市场交易。这样一来，尽管伯克希尔公司无法阻止无赖股东购买股票，但此种策略确实抑制了他们在单位信托计划所需水平之上的购买，并间接击退了短期交易者。
从目前来看，指数型股东，即买入特定指数（如标准普尔500或罗素300指数）所有成分股少量股份的基金，是占主导地位的股东群体。指数基金虽然拥有很少的经济和投票权益，但却为大众提供了低成本的市场回报。
关于他们是否有能力对这些公司的决策发表明智的意见这一问题，目前仍存在激烈的争论。如若公司管理者担忧指数型股东无法给出明智意见，可酌情使用双重投票权、多数股份持有人或追踪股票等策略。
自2000年以来，像佩尔茨这样的激进股东已成为企业股东中一支引人注目的队伍，他们资金充足且组织有序。大多数管理者和董事都明白，要避免成为激进股东攻击的目标，最佳的方法就是成功实施可靠的企业战略，实现企业的繁荣发展。要做到这一点，公司要确保有一个与管理层保持一致、支持公司战略的股东队伍，而不是一个易受激进股东挑衅的股东基础。
许多管理者会利用他们的头号讲坛来阻遏与公司理念不一致的股东。在星巴克公司召开的一次股东大会上，霍华德·舒尔茨就对一位质疑该公司招聘政策的股东说，对方应卖掉持有的星巴克公司股票。一位股东质疑卢卡迪亚国民公司实施的不能保持即放弃（hold-or-divest）的政策，该公司CEO乔·斯坦伯格在股东大会上也对这位股东提了同样的建议。2014年，唐·格雷厄姆在《致华盛顿邮报公司股东的信》中强调了公司的长期愿景，并且说道：如果您只关心我们的季度业绩，那么您或许应该考虑卖掉这只股票。
威慑可能是一种有效的策略，不仅如此，本书还探讨了塑造股东基础、吸引长期坚定股东可采用的几十种做法和政策，例如公布长期绩效指标，阐明资本配置政策，实施战略性分拆剥离，制定面向股东的董事选择标准、投票办法和高管薪酬支付方法。管理者可以运用这些工具来吸引和奖励优质股东，塑造优质的股东基础。
培养优质股东这一理念并非什么新事物，而是一门经典的艺术。长期坚定的股东都很了解它，精明的管理者一直以来也都在践行它，他们成功地吸引到了优质的股东。
优质股东
在 1958 年出版的《怎样选择成长股》（Common Stocks and Uncommon Profits）一书中，传奇投资家菲尔·费雪就把公司比作了餐馆。正如不同的餐馆迎合不同口味的食客一样，不同的公司迎合不同偏好的股东。
1979年，投资者兼总裁巴菲特将费雪的观点向前推进了一步，他的公司通过传达特定的信息来吸引特定的股东。在行动的支持下，信息与股东之间互相匹配，产生了一个自我选择的股东基础。
如今，每一家上市公司的背后是不同类型的投资者，有长期指数投资者、短线投资者、老式的价值投资者，还有无处不在的威胁激进投资者。他们的口味偏好各不相同。
巴菲特只想吸引他眼里的优质股东，即买入大量股份并长期持有的股东。这样的股东把自己视为企业的所有者，他们了解企业，关注长期业绩而不是短期市价。他们与指数机构投资者不同，后者可能长期持有股票，但从不集中持股；他们也与短线投资者不同，后者有时持有大量股份，但从不长期持有。这两类投资者为了解特定企业投入的资源相对较少（不管是哪种资源，时间或者是金钱）。
早在20世纪80年代，伯克希尔公司的股东就几乎全是优质股东了。多亏了巴菲特每年在致股东的信中所做的详细阐述，每年伯克希尔98%的股票不会转手。从滚动5年期来看，至少有90%的股东会持续持有5年期的股票。几乎所有的伯克希尔股票都被集中型投资者持有。在他们持有的股票中，伯克希尔的股票量是排名第二位的股票量的2倍。
优质股东加盟是伯克希尔成功发展的重要原因。这些股东赋予了巴菲特信任，给了巴菲特长期且充足的经营资金，帮助他把股价提升到了合理水平，并阻止了这家大财团在发展壮大的过程中被激进股东盯上，落得个被分拆的命运。伯克希尔形象地展示了优质股东与卓越的管理者珠联璧合所产生的良好结果。正如本书所示，在美国企业界，这样的例子不胜枚举。重复巴菲特在1979年《致股东的信》中说过的一句话：最终，管理者得到了他们应得的股东。现如今，尽管指数基金占据了主导地位，伯克希尔依旧拥有大批优质股东。
指数型基金在整个20世纪90年代都算是新生事物，但现在多达40%的公共股权由公开的指数基金或者秘密指数基金（closet indexers）持有。这些基金机构宣称自己具备高超的选股技能，维持着一个庞大的指数投资组合。由于持有成百上千家公司的少量股份，使得指数基金机构无法深入了解持股的绝大多数公司。
短线投资者长期在股市潜行。进入21世纪，他们的持股时间大大缩短。目前他们持有大盘股的平均时间是2-3年，持有小盘股的平均时间不到一年。作为一个投资者群体，短线投资者与长期指数投资者一样，在投资队伍中占据着重要地位，有时他们持有的股份会占到所有股份的40%。由于越来越多的短线交易由人工智能控制，因此在了解持股公司方面，他们也一样不占优势。
短线投资者与长期指数投资者的崛起造成了这部分管理责任的真空状态，激进股东填补了这一虚空。他们控制了大约5%的股份，但随之发起的一系列运动扩大了他们的影响力。
当然，所有的股东都向被投资公司出资，所有人都将获得资本回报。事实上，每个股东群体都有自己独特的价值：激进股东促进了管理层责任的落实，指数型股东使数百万人能够以较低的成本获得市场回报，而短线投资者提供了流动性。
但他们也有不利的一面：激进股东言行过激，指数型股东缺乏对特定公司细节的了解与掌握，短期持有型股东会诱发短期热点。而大量优质股东的存在能够发挥平衡作用，抵消他们的不利影响。
就遏制过于狂热的激进股东而言，优质股东就如同白衣护卫（white squires）。当董事会察觉到激进股东言行过度时，他可以向几个长期持股的大股东征求意见。如果这些股东也感同身受，那么公司一方的力量将会增强。2019年，一名激进股东要求对阿什兰全球控股公司进行战略评估，公司马上与包括纽伯格·伯曼在内的多位优质股东进行联系。这些股东随即组成了联合防御阵线，击退了激进股东的进攻。
优质股东研究并关心公司的具体情况，而指数型股东无法做到这一点。指数型股东可能擅长分析动态变化问题，但他们很少像优质股东那样具备深厚的专业知识。指数型股东将其有限的资源用于制定通行的最佳公司治理方案，而不是针对特定的公司制定最佳治理方案。
优质股东的眼光较短线投资者则更为长远。公司要想迅速获利，短期来看依赖短线投资者，但长期获利依然依靠优质股东的长线视野和耐心资本。2009年，联合利华前首席执行官保罗·波尔曼发现，公司的股东都是短线投资者。为了改变股东基础，他开始有意识地培养优质股东。到了2017年，联合利华的优质股东数量已相当可观。
对于管理者和董事来说，拥有大批优质的股东不仅决定了公司的兴衰，而且还决定了个人的成败。当一个规模庞大的优质股东群体对激进股东形成了威慑时，现任管理层面临的冲突就会减少，令其分心的事务也自然会减少；当优质股东根据公司的具体情况而不是既定的方针进行投票时，整个公司都会从中受益。大批优质股东的存在确保公司股价处于稳定且合理的水平，从而保证公司战略的执行周期和执行效果。最后，优质股东的长期集中投资策略也为公司和股东自身带来了潜在的高回报。诚然，大众媒体的报道会让人觉得，被动型指数基金在扣除各项费用后通常能跑赢主动管理型基金。巴菲特曾赢过一个有名的赌约，即指数基金的业绩高于对冲基金（至少高于那些收费特别高的对冲基金）。本书将关注点放在那些持有期更长和集中度更高的高质量投资策略上。
吸引优质股东的实践
指数基金的兴起，包括其看似轻盈的投资策略和在投票中的巨大力量，已经挤占了优质股东持有的公司股本份额。当股票的总市值超过30万亿美元时，优质股东所持有的股票份额只占到了13%。
我在本书中对优质股东数量减少这一事实做出了回应，强调了优质股东尚未被发掘的优势，介绍了吸引和培养优质股东的方法。我的目标是扩大优质股东群体，教育现有从业人员，增加吸引优质股东的精英公司和领导者。
成为优质股东并非不可企及，但也需要耐心和勤奋。吸引优质股东也不算太困难，但它也是一项持续的工程。
我在本书中运用了许多数据和重大事件来佐证持续拥有优质股东队伍的公司在瞬息万变的市场中，总会立于不败之地。这类公司遍布各个行业，其管理者的背景多种多样。因此，本书所介绍的实践做法适用于各类企业。其中，来自保险业和以投资者的身份开启职业生涯的管理者最具代表性。
虽然本书中的例子大部分来自北美（加拿大和美国）和欧洲（特别是英国），但其中的见解和分析对全世界的股东和管理者都有启示意义。伴随着指数基金力量的增强，股东分化也成了全球性的现象。不管是在政府持有大量股份的国家（例如法国），还是在家族企业（如法国和意大利）和企业财团（如日本或韩国）持有大量股份的国家，抑或是在多元化的全球利益集团持有大量股份的国家（例如中国），所有的上市公司都面临着这些问题的困扰。
今天的股东群体结构异常复杂，以至于有人说这类似于美国的选举人团制度（the U.S. Electoral College）。这是一套神秘而强大、复杂难懂的制度，精明的候选人必须掌握这套制度的精髓。正如在总统竞选中候选人先要锁定自己的基本盘，然后再寻求摇摆不定的投票人的支持一样，企业领导人也必须首先确保有一个忠实的股东群体，然后再力求获得可能决定结果的其他投票者的支持。不同公司的股东群体结构有所差异，但基本上都是由优质股东、指数型股东、短期持有型股东、长期集中型股东和激进股东组成的。同在政界一样，这些群体可能像加利福尼亚或得克萨斯州一样稳定可靠，也可能像俄亥俄州或宾夕法尼亚州一样摇摆不定。在基本盘相差不大的前提下，这些摇摆不定的群体往往决定了选举结果。
虽然这样的类比很有趣，但政治选举和企业选举之间存在着巨大的差异。政客们受困于他们面向的选民，但董事们能够在时间长度、承诺水平或参与度等重要方面影响股东群体的构成。吸引优质股东的实践反映的是公司长期的经营理念和以所有者为导向的指导方针。他们涵盖所有的公司事务，从愿景陈述到治理理念、从每年致股东的信到继任计划、从资本配置到高管薪酬等。每一家公司都可以运用这些方法，每家公司都必须根据自己特有的业务和理念调整这些工具。一些公司在实践中可能需要对某些具体方面做出调整，一些公司可能需要转变整体的战略走向。
本书整理了几十家在吸引并培养优质股东方面成效卓著的公司的做法和政策。可以看到，没有一家公司会遵循所有的政策。将不同的方法进行组合，效果也会有所不同。
让我们回到菲尔·费雪的那个比喻，我们借鉴他对当今股东的划分：大量投资并长期坚守的是优质（五星级餐厅）股东，短暂停留后迅速离开的是短期持有型（快餐）股东，尝试所有口味但不喜欢任何一种的是指数型股东（自助餐）。
每种餐食的味道都不相同，公司在准备菜单时喜欢有较大的灵活性。在总结优质股东特点的过程中，我们发现，优质股东的口味和偏好虽有其特殊性，但也有迹可循，企业领导者应该觉察到这一点并做好相应的准备。即使是在当今股东分化的情况下，优秀管理者也总能与优质股东互相选择和匹配。本书向管理者和股东介绍了实现这一目标的方法。

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